Investimentos estratégicos em sustentabilidade
André Ribeiro Winter*
A chamada teoria de mercados eficientes fundamenta que todo o valor de uma empresa está assimilado em seu preço real de negociação. Ou seja, o preço de um ativo reflete seu real valor no mercado. Isto cria a condição de que para um mesmo nível de risco assumido, a rentabilidade será sempre a mesma. Ao mesmo tempo, as empresas recebem exatamente o valor mais justo pelos seus títulos.
Essa hipótese é uma das mais debatidas entre os teóricos de finanças, principalmente dentro de correntes como finanças comportamentais, que incorporam elementos de psicologia e sociologia para explicar que investidores (e pessoas em geral) não tomam decisões sempre racionais (Kahneman e Tversky 1979):
Existe evidência empírica do comportamento irracional dos investidores e mercados e, potencialmente, das anomalias dentro da hipótese de mercados eficientes. Este fato é reconhecido e utilizado por investidores e especuladores que trabalham buscando essas assimetrias de informação, que resultam em ganhos acima da média do mercado.
O sucesso do investidor Warren Buffet, que uma vez afirmou eu seria um mendigo nas ruas se os mercados fossem sempre eficientes, é mais um desafio à hipótese de mercados eficientes, uma vez que seus rendimentos, e de alguns outros investidores, superaram os ganhos do mercado no longo prazo, criando a evidência de que as anomalias existem e podem ser utilizadas para gerar ganhos acima daqueles esperados para um determinado patamar de risco (Martin e Puthenpurackal 2008).
Warren Buffet fez sua fortuna entendendo as anomalias de mercado. Como um investidor de longo prazo, concentrou seus investimentos em empresas sólidas, de marcas reconhecidas e de modelos de negócios simples.
Ele e outros reconheceram que o valor das companhias está nelas mesmo, e não em oscilações do mercado que são o reflexo de temores e euforias irracionais e comportamento de manada. A boa gestão, a marca sólida, o modelo de negócio consistente e outras características da empresa ditam seu sucesso futuro, além do comportamento de tendências do mercado, pois consideram valores intangíveis de um ativo.
Estas características são chamadas de ativos intangíveis das empresas, e representam um dos principais gaps de informação no mercado (violando uma das premissas da hipótese de mercados eficientes). Estes ativos são atualmente a principal forma de geração de valor das empresas. Um item que ainda não está incorporado em uma avaliação de ativos intangíveis de uma empresa é sua atitude com relação à sustentabilidade e os desafios que esse paradigma impõe. Aos poucos essas questões têm se mostrado materiais, à medida que estudos tornam possível a quantificação financeira das estratégias de sustentabilidade.
Para ilustrar, um estudo recente da consultoria A.T. Kearney, demonstrou que empresas seriamente comprometidas com a sustentabilidade superaram a média do mercado nos meses da crise financeira de 2008. 16 dos 18 setores estudados apresentaram que empresas que tinham um comprometimento sério com a sustentabilidade obtiveram resultados melhores que a média (Mahler, et al. 2009).
É importante destacar desse estudo que o universo das empresas definidas como comprometidas com a sustentabilidade são aquelas listadas no Dow Jones Sustainability Index (DJSI) e/ou na lista SUSTAIN do Goldman Sachs e dizem respeito à proteção do meio ambiente, bem estar social e retorno financeiro.
Reconhecendo que sustentabilidade é uma questão inserida no pensamento de longo prazo, é importante perguntar: De que forma investidores podem reconhecer o valor intangível nas empresas líderes para o desenvolvimento sustentável?
Este artigo propõe um novo sistema financeiro, que reconhece o valor das estratégias para sustentabilidade como ativos intangíveis. São traçadas ainda as linhas gerais de uma estratégia de investimentos a ser aplicada por investidores hoje, que possibilitará a transição para o modelo desejado de incorporação da sustentabilidade nas decisões sobre investimentos. Ao final, a ferramenta IES (Investimentos Estratégicos em Sustentabilidade) é brevemente apresentada como mecanismo a ser utilizado para avaliação das empresas dentro da nova estratégia de investimentos.
O desafio da sustentabilidade
Embora a economia mundial, e os investimentos institucionais tenham crescido, de maneira geral, em um ritmo acelerado nas últimas décadas, esse crescimento vem com o preço da deterioração dos sistemas sociais e ambientais.
Enquanto o entendimento usualmente difundido sobre sustentabilidade encara a mesma como um tripé do ambientalmente correto, socialmente justo e economicamente viável, o entendimento sistêmico compreende sustentabilidade como a estória de três sistemas e da interação entre eles: A economia, e as instituições nela inseridas (como empresas, mercados etc.) é um subsistema da sociedade, e dela depende em termos de consumidores, trabalhadores, regras etc. da mesma forma que a sociedade é um subsistema da biosfera, que dela depende e interage de diversas formas .
A partir desta análise sistêmica da economia, o economista Kenneth Boulding (1966) explica bem os perigos da falácia econômica do crescimento infinito (também ilustrados em outras obras como Small is beautiful (Schumacher 1973) e Limits to Growth (Meadows, et al. 1972) dentre muitas outras): A economia mundial (soma de todas as economias nacionais do planeta) está inserida em um sistema fechado o planeta terra de onde não se troca matéria, apenas energia com seu exterior, diferentemente apenas da economia de um país, que funciona como um sistema aberto, no sentido que ele troca matéria e energia com outros países. Consequentemente, o desenvolvimento econômico só pode ocorrer de uma maneira sustentável ao respeitar os limites desse sistema fechado.
Quando esses limites para o crescimento são incorporados em previsões em longo prazo para o mercado, praticamente toda atividade econômica será afetada pela degradação dos sistemas social e ambiental: O rápido crescimento dos últimos 200 anos ocorreu porque o homem começou a viver de capital geológico. O ido capital geológico irá se esgotar (Daly 1977, 22) Dentro deste contexto, a economia só poderá continuar a crescer por algum tempo, mas eventualmente irá decair frente a limitação do sistema.
Para se evitar o desastre econômico, os níveis de capital humano e natural devem ser sustentados ao longo do tempo. O crescimento econômico deve se desassociar do comportamento insustentável, reduzindo sua dependência de recursos não-renováveis e diminuindo as externalidades impostas aos sistemas sociais e à renováveis, biosfera. Ao se desenvolver novos processos e modelos de negócios que preservam ou idealmente, ou, melhoram o sistema social e ambiental o crescimento econômico pode progredir a crescer no futuro .
Oportunidades para os negócios
Empresas estão em constante de transição, tendo que se adaptar às mudanças no mercado e demandas dos consumidores. As companhias que respondem com agilidade às pressões de seu ambiente costumam se tornar líderes em sua indústria.
Algumas questões socioambientais e de governança que eram externalizadas dos balanços das companhias agora são incluídas devido ao questionamento de stakeholders e novas legislações. Muitas empresas têm percebido esta mudança e esta maior pressão do sistema através de altas taxas de seguro, punições legais de relacionadas à suas práticas insustentáveis como poluição, contaminações químicas, assédio moral, corrupção, práticas perversas de negociação e contratação etc., e outros custos de gestão de risco contratação, (Bergen, Soonawala e Wälzholz 2008).
Organizações que trabalham para mitigar os riscos sustentáveis geram economias substanciais, promovem uma boa imagem institucional e não expõem seus acionistas a contratempos financeiros. O estudo citado anteriormente da A.T. Kearney menciona correlações fortes entre práticas sustentáveis e outras questões que afetam positivamente o desempenho financeiro Essas empresas possuem um foco no longo financeiro:
longo-prazo (um privilégio muitas vezes restrito a empresas de capital fechado ou controladas por fundos de pensão ou fundos soberanos); possuem uma forte governança corporativa; possuem práticas sensatas de gestão de risco; e ainda possuem um histórico de inovações, geralmente direcionadas por motivos ecológicos ou sociais (Mahler, et al. 2009).
As grandes oportunidades ainda estão por vir. Existe um potencial ainda ignorado para oportunidades relacionadas à sustentabilidade no futuro. A inovação derivada da busca pelo desenvolvimento sustentável pode levar à criação de novos mercados e maior produtividade, usando uma mão de obra motivada e energizada por sua contribuição a um negócio com impactos positivos no mundo (Keeble, et al. 2005, 3) (Willard 2002).
Não são todas as empresas que aproveitam essas oportunidades emergentes, mas nem por isso são completamente alheias a elas. As empresas estão distribuídas em um espectro de evolução nessa questão que varia entre o paradigma convencional do mercado e um papel ativo no desenvolvimento sustentável.
Entendimento sistêmico
A tendência positiva para investidores e sociedade é evoluir o sistema atual de investimento que não contabiliza as externalidades e custos sociais e ambientais das empresas nas estratégias de investimentos, para um novo sistema que promove retorno adequado e justo aos investidores, ao mesmo tempo em que apóia o desenvolvimento sustentável ao reconhece o valor intangível das estratégias vencedoras em sustentabilidade.
Este sistema, ou estratégia de investimento, chamado de Investimentos Estratégicos em Sustentabilidade (IES), implica em menor exposição a riscos, relacionados a atividades in-sustentáveis, e considera indicadores financeiros junto com uma avaliação das questões ambientais, sociais e de governança (ESG na sigla em inglês) presentes no contexto das empresas, a partir da análise das estratégias empresariais.
A contribuição ao desenvolvimento sustentável, neste caso é muito mais importante do que parece a primeira vista: Investidores de longo prazo (como fundos de pensão e fundos soberanos) buscam não apenas retornos seguros para seus associados e pensionistas, mas também possibilitar um futuro melhor para eles, um futuro em que vale a pena gastar a aposentadoria. Atualmente, o alinhamento desses valores está mais transparente no fundo soberano da Noruega, ligada à receita da exploração do petróleo, e tem o objetivo de garantir a pensão dos trabalhadores naquele país, seleciona seus investimentos com base em critérios de sustentabilidade além do rendimento financeiro (Ministério da Fazenda Norueguês 2010).
Há muito tempo uma classe de investidores começou o chamado investimento ético ou investimento socialmente responsável (ISR, ou SRI na sigla em inglês) estabelecendo práticas alinhadas com questões éticas ou relacionadas a questões sociais ou ambientais, excluindo de seus portfólios empresas que não se alinham com seus valores (costumeiramente empresas ligadas ao tabaco, álcool e armas).
Para o propósito do desenvolvimento sustentável, essa prática, ou a difusão da mesma entre os investidores não contribui significativamente: Estudos indicam que o portfólio combinado dos fundos ditos socialmente responsáveis pouco se difere dos benchmarks tradicionais de mercado, ilustrando uma falta de direcionamento da indústria (Hawken 2004).
Para ilustrar considere o seguinte:
O desempenho de índices relacionados à sustentabilidade nas bolsas de valores (notadamente o ISE Bovespa e o DJSI) comporta-se como o desempenho de índices de benchmark do mercado como o Ibovespa e o Dow Jones (UNEP-FI 2007). O ISE chegou a apresentar resultados acumulados que são inferiores ao desempenho do Ibovespa, gerando desinteresse por parte de investidores preocupados com o retorno financeiro de seus investimentos.
Um argumento para isto talvez seja que as práticas de responsabilidade socioambiental como investimento em fundações, filantropia e outras ações costumam estar desassociadas da estratégia corporativa, tendo pouco interesse dos níveis mais altos da gestão, e nenhum impacto nos resultados financeiros, não representando valor, mas sim um custo, para os acionistas.
A difusão do termo triple bottom line (tripé da sustentabilidade) representa outra tentativa louvável de apresentar questões socioambientais à análise de investimentos também apresenta seus problemas: esse modelo estabelece que uma organização deva equilibrar o desempenho econômico com o que for socialmente justo e ecologicamente correto. O problema está em ser impossível definir o socialmente justo ou o ecologicamente correto uma vez que não existem responsabilidades exclusivas de uma organização sobre o meio ambiente ou a sociedade. Imagine uma situação em que uma empresa deve escolher entre investir no desenvolvimento socioeconômico de sua comunidade anfitriã, ou na melhor segurança de seus produtos. Qual stakeholder vale mais os clientes ou a comunidade? E no caso de escolher entre investir em compensação ambiental através do reflorestamento ou investir em educação e segurança para uma grande base de colaboradores. O que é melhor investir no socialmente justo ou no ecologicamente correto?
A falta de um padrão faz com que essas questões sejam incomparáveis entre as empresas (Como determinar se a empresa está tendo um resultado positivo ou negativo nas dimensões social e ambiental, como se espera de um bottom line?) (Norman e MacDonald 2004).
Ao invés das motivações éticas que direcionam os Investimentos Socialmente Responsáveis (ISR), e o direcionamento puramente financeiro dos investimentos tradicionais, os investidores devem levar em conta questões sustentáveis relevantes e estratégicas. Para isto, no contexto dos Investimentos
Estratégicos em Sustentabilidade (IES), gestores de ativos se apoiarão em um conjunto de relatórios financeiros e não financeiros, preferencialmente correlacionados, aonde iniciativas que realmente levam à sustentabilidade são destacadas devido à geração de resultados financeiros positivos.
Outro item a destacar é a exposição ao risco. Utilizando o IES, riscos relacionados à in-sustentabilidade são evitados. Embora isto seja parcialmente verdade no caso dos Investimentos Socialmente Responsáveis, a falta de consenso quanto ao critério de seleção de investimentos anula esta vantagem (Hawken 2004).
Para atingir os objetivos de resultados financeiros compatíveis, e contribuir para o desenvolvimento sustentável da sociedade, Os Investimentos Estratégicos em Sustentabilidade (IES) deve contar com uma definição de sustentabilidade coerente e baseada em consenso científico (Holmberg, Robèrt e Eriksson 1996), levar em consideração análises financeiras fundamentalistas e de indicadores ESG, na busca por minimizar a exposição aos riscos relativos à sustentabilidade.
Para se possibilitar o sucesso essa estratégia de investimento, que reconhece o valor nas iniciativas para a sustentabilidade das empresas, duas questões precisam ser resolvidas:
Uma delas é chamada de o santo graal do investimento sustentável. Trata-se da relação entre o comportamento socialmente responsável e retornos de investimento. Como já foi apontada por muitos estudos (UNEP FI 2007), a existência de uma correlação entre esses dois elementos parece clara, mas os componentes que realmente geram valor ao acionista, dentre a gama de estratégias para a sustentabilidade adotadas pelas empresas, ainda não foram bem determinadas.
A segunda questão diz respeito à identificação das empresas líderes: Como reconhecer as estratégicas verdadeiramente vencedoras dentro dos princípios do desenvolvimento sustentável? Ou, como o investidor irá reconhecer qual empresa está realizando os investimentos corretos?
Um exemplo dessa avaliação seria no caso da indústria automobilística no início da década: A Toyota investiu nos automóveis híbridos, abordando uma questão central para o setor, as emissões de poluentes pelos veículos. Ao mesmo tempo, a Ford investiu em uma planta eco-eficiente (Schneider 2002) que, embora tenha sido uma boa intenção, não obteve o mesmo sucesso por não atacar a questão central para os stakeholders e sociedade.
Ao final, a Toyota experimentou uma grande valorização de seus ativos com o reconhecimento do valor intangível da aposta no Prius (veículo Hibrido) e outras estratégias vencedoras, enquanto a planta da Ford caiu no esquecimento de seus acionistas (USA Today 2007).
Para se responder a esta questão foi desenvolvida uma ferramenta de análise, chamada de Ferramenta IES, capaz de identificar estratégias corporativas mais adequadas para o desenvolvimento sustentável, e que irão definir as empresas líderes do século XXI gerando resultados positivos de longo aos seus acionistas (Blandford, Nash e Winter 2008).
Ferramenta IES
A Ferramenta de Análise IES é um mecanismo de pesquisa e análise de investimentos, cujo propósito central é facilitar a transição, no cenário atual, de um sistema financeiro que ignora o valor intangível das estratégias vencedoras em sustentabilidade, para um sistema que valoriza isso, como descrito anteriormente (Winter, Blandford e Nash 2008).
A ferramenta é composta de dois elementos principais: A tabela de Questões Sustentáveis Emergentes (QSE) usada para análise de riscos relacionados à sustentabilidade de um setor da economia, e o componente de análise da estratégia corporativa, que avalia as estratégias corporativas para sustentabilidade das empresas inseridas em cada setor.
A idéia por trás dessa análise e a avaliação do sucesso das empresas através de suas estratégias. A unidade básica de análise da pesquisa é a estratégia (não organizações). O propósito disso é identificar os líderes através das estratégias vencedoras hoje, uma vez que as empresas geralmente não conseguem manter-se no topo, gerando resultados acima da média do mercado, por longos períodos de tempo (Kim e Mauborgne 2005, 9).
A estratégia vencedora, por outro lado retorna resultados extraordinários para a empresa que a empregou.
Dessa forma, a análise dos fundamentos financeiros de uma empresa é complementada por uma análise das estratégias adequadas, que apontarão para as empresas vencedoras e sustentáveis, capazes de gerar resultados superiores a de seus concorrentes.
Aplicações práticas
Em larga escala, essa ferramenta pode representar um grande salto para o sistema financeiro evoluir para um paradigma ao mesmo tempo sustentável (gerando benefícios aos stakeholders de hoje e amanhã), e de bons resultados aos investidores. Sua utilidade se expande também em outras áreas:
Na educação de investidores, gestores de fundos e empresas de capital aberto com relação à materialidade das questões sustentáveis, e a forma adequada de se abordá-las.
As empresas podem utilizar essa ferramenta como forma de auto-avaliação para buscar a melhor avaliação do valor de seus ativos intangíveis relacionados às estratégias de sustentabilidade. Essas companhias serão capazes de responder às questões sobre quais estratégias para sustentabilidade são realmente mais adequadas e relevantes (como no caso da Ford vs. Toyota).
Os investidores com interesse em um futuro sustentável (investidores responsáveis e fundos com investimentos de longo prazo) podem utilizar a ferramenta com o propósito de complementar as análises fundamentalistas de empresas e incluir informações sobre ativos (ou passivos) intangíveis ainda não ponderados pelo mercado.
Conclusões
A sociedade está em um momento de forte transição, aonde tomamos consciência dos recursos limitados do planeta e da grande pressão exercida sobre ele. Buscamos nos adaptar à nova realidade aonde não existem novas fronteiras a serem exploradas para sustentar nosso crescimento além de nossa própria criatividade. Neste contexto, o entendimento sistêmico e o pensamento no longo prazo são fundamentais para o sucesso.
O mercado financeiro pode ser usado como enorme alavanca para as mudanças que precisamos no mundo.
Os pioneiros que alocarem adequadamente seus recursos sairão ganhando por reconhecer o valor das estratégias vencedoras no esforço de se criar um mundo mais sustentável e verdadeiramente próspero.
Referências
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*André Ribeiro Winter é mestre em Liderança Estratégica pelo Instituto Tecnológico de Blekinge, na Suécia, aonde foi co-autor da tese Strategic Sustainable Investing: Recognizing Value in Transitional Leadership. E-mail: andre@winter.adm.br
(EcoD)
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